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麦肯锡化学工业报告:化工市场表现远超其他行业

文章来源: 贤集网       发布时间:2018-07-11

2018年初,化工行业重新成为价值链上表现最好的行业。股市创历史新高,全球经济前景普遍看好,这为2018年初的化学工业股票创造了一个积极的背景。在过去的一年半里,化工行业的表现远远超过了世界股市,其股东总回报(TRS)的复合年增长率(CAGR)为24%,比世界市场高出五分之一。在这篇文章中,我们首先介绍了我们对化工行业业绩的新分析,包括对2016年年中以来的发展情况的回顾。其次,我们关注的是这一表现背后的原因,以及该行业的前景。


化学工业市场表现远超平均市场


在过去的一年半里,化工行业的资本市场表现远超全球市场,这标志着一个回升的趋势逐渐形成。自2000年以来,化学工业资本市场的表现经历了以下三个阶段:



从2000年到2012年年底,化学品的TRS表现远远超过了全球市场,增长了10%,而世界市场只有3%。


在2008年至2009年的金融危机期间,化工业的下跌比整体市场更为显著,但在2009年至2012年间又大幅反弹。


从2012年底到2016年初,化工行业的TRS表现回到了世界市场的水平,甚至略有落后。


之所以会出现这种情况,是因为美国页岩气增产所导致的原料优势(此前支撑了该行业的上涨),已在很大程度上“反映在价格中”。


与此同时,金融危机过后,全球所有股票行业的资本市场都表现强劲。


自2016年年中以来,化学工业的TRS表现再次起飞,CAGR为24%,而世界市场仅为19%。


主要原因是,投资者普遍支持的化工行业并购活动大幅增加,以及石化企业更有利的供需状况,带来了强劲的盈利增长。


当在回顾2000年以来的数据时,过去两年的强劲表现使化工行业重获了在整个价值链中TRS表现最佳的地位(见下图)。



从地域上看,从2016年8月到2017年12月,亚洲化工企业——无论是日本化工企业还是其他亚洲国家的企业——都报告了特别强劲的TRS业绩。


两家公司的股价都跑赢了当地股市。


最强劲的增长来自日本以外的亚洲公司,在经历了2011年末的停滞后,TRS业绩增长了31%(见下图)。


在过去17年里,尽管这类公司的起点较低,但却有了长足的增长。


它已经从2000年占全球化学股票估值的7%上升到16%,这一数字在此期间翻了两番,达到近1.5万亿美元。



为什么化学工业能够在其价值链中超越其他工业?我们发现了三个主要因素。


首先,该行业能够加强其在价值链中的地位,这使它能够保持其提高生产率的努力所产生的更高的盈利能力。


其次,化工行业得益于中国20年强劲的需求增长。


这一增长速度超过了中国自身化工产品的扩张速度,使西欧和北美的生产商得以发展,尽管它们的国内市场几乎处于停滞状态。


第三,化学工业的产品在现代生活的大部分方面都起着至关重要的作用,许多化学工业部门的参与者都能够利用他们的创新能力,在新趋势出现时找到有利可图的增长。


与此同时,该行业生产其分子所需的大部分知识产权和工艺诀窍都不容易获得,使现有企业处于有利地位。


除了这些基本面因素,该行业的部分业绩也受到了同期其它一些外部发展的提振。


其中最重要的是中东和北美有利的天然气原料的供应,以及2000年至2013年农产品价格的上涨。


最近,石油价格从2014年初开始的历史高点回落,帮助全球使用石油原料的石化生产商盈利,这些公司在本世纪初并没有从有利的价格天然气原料中获益。


化工行业细分领域分析


自2016年年中以来,构成行业商品、专业和多元化公司的不同部门的表现如何?



大宗商品化学品卷土重来


在2016年8月至2017年12月期间,影响化学工业TRS表现的最大因素是大宗商品化学品板块,其CAGR为37%。


大宗商品也证明了它们的周期性:过去两年,它们的表现超过了此前大宗商品较慢的3年TRS表现,相比于专用化学品和多元化工产品。


乙烯和聚乙烯等一些关键的大宗商品石化链条的持续供应紧张,一直是大宗商品行业的主要推动力。


专用化学品仍在强劲增长


在2016年8月至2017年12月期间,专用化学品的TRS也增加到17%,相比2012年底至2016年8月的13%。


毫无疑问,过去几年在涉及专业化学公司的并购交易中出现的大幅增长,大大促进了公司估值和业绩预期的提高。


我们的研究表明,对行业TRS收益贡献最大的专业公司中,绝大多数都参与了并购活动。


是否可能将短期业绩归因于任何特定的专用化学品板块?我们的分析显示,许多公司在涂料和农业领域中处于领先地位,但该集团还包括服务于其他市场的专用化学品。


如前所述,参与并购的公司对专用化学品行业的估值增长做出了重大贡献:油漆、涂料和农业行业最近都是并购的焦点。


一些多元化工产品的公司业绩也有了显著改善,在2016年8月至2017年12月期间,TRS增长了27%,相比之下,在2016年8月之前的3年,TRS增长了6%。


资本市场对该领域一些最大公司的重组举措做出了积极回应。


化学工业的投资资本回报率上升


大宗商品板块的资本回报率(ROIC)表现继续从2015年的低点反弹,随着企业业绩回暖,尤其是受到某些关键大宗商品石化市场的市场紧缩的推动。


该板块的ROIC业绩现在已赶上多元化工产品板块。


专用化学品公司继续处于领先地位,反映出它们更有能力抓住并捍卫更高的经营利润率(见下图)。



长期趋势


近期大宗商品TRS表现的回升意味着,从长期来看——回顾2000年以来的走势——专用化学品和大宗商品的TRS继续显示出类似的表现。


这再次打破了人们普遍认为的专用化学品总是能带来更高回报的观点。


在大宗商品领域,是否有任何特定的细分行业对该行业的整体TRS业绩做出了不成比例的贡献?


在2000年12月至2017年12月期间,亚洲新兴市场的大宗商品公司贡献了TRS增长的约四分之三,而获得有利天然气原料的公司占了大部分差额(见下图)。



正如我们之前提到的,根据我们的分析,在2000年12月至2017年12月期间,涂料行业和农业行业的公司占TRS增长的一半以上。


香水、香料和酶行业的公司贡献了更大的份额,大约为10%(见下图)。



行业格局:少数企业领头


我们进行了额外的分析,以了解在2000年以来,大宗商品、专用化学品和多元化工产品领域内的个别公司是否对这些领域的TRS增长业绩做出了特别大的或不成比例的贡献。


为此,我们分析了2016年8月至2017年12月以及2000年12月至2017年12月各公司对各细分市场TRS整体增长的贡献。


正如我们在商品和专业领域的分析显示,有限的细分行业占了大部分收益,公司级别的分析显示了类似的狭窄增长模式。


在大宗商品领域,参与新兴市场强劲增长的7家亚洲公司贡献了短期增长趋势(2016年8月至2017年12月)的约三分之一。


总的来说,11家公司占了短期业绩增长的一半。


这些公司的共同之处在于,它们受益于亚洲市场的强劲增长、二氧化钛和锂市场的重大调整,以及推动石化企业普遍强劲盈利的紧缩市场环境。


从长期来看,有三家公司参与了新兴市场的强劲增长,尤其是为中国市场服务的公司表现突出。


在专用化学品领域,8家公司占了该行业短期TRS增长的一半以上(2016年8月至2017年12月)。


从长远来看(2000年12月至2017年12月),6家专用化学品公司脱颖而出,因为它们占了该细分市场长期收益的一半。


服务于农业行业的公司在这段长期期间占了专用化学品板块利润的整整四分之一。


其他做出巨大贡献的公司是油漆和涂料行业,以及需要大量技术服务或高研发投资的行业的少数参与者。


值得注意的是,许多这类公司一直积极参与并购。


正如我们前面提到的,在多元化工产品方面,资本市场对该行业一些最大公司的重组举措做出了积极的反应。


资本市场积极地收到了陶氏化学和杜邦合并的消息,这两家公司的股价在2015年12月的公告和2017年9月1日的杜邦上市之间分别上涨了30%和25%。


在2016年8月至2017年8月期间,陶氏化学(Dow)和杜邦(DuPont)以及巴斯夫(BASF)和信泰化学(Shin-Etsu Chemical)贡献了该行业近一半的TRS涨幅。


这四家公司也贡献了该细分市场长期收益的一半以上。


总的来说,观察化工行业资本市场表现中的这些现象,我们发现其中许多公司一直在积极参与并购。


这表明,区域整合举措让企业获得了规模经济效应,并推动了该行业的积极盈利增长。


我们的研究结果也表明,更积极地配置资本的公司往往比不那么积极的同行表现得更好。


当然,毫无疑问,交易必须是精心策划的,企业必须避免为收购和过于雄心勃勃的并购活动支付过高的费用。


其次,市场环境对于销售和利润增长也是必不可少的。例如,该行业在大宗商品化学品领域的增长,很大一部分来自那些在高增长的亚洲市场一直很活跃的公司。


尽管如此,化工企业的管理层们仍面临着不少挑战,包括油价的不确定性、地缘政治的发展以及不同地区和不同产品领域的市场增速放缓。


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